مقامات کره‌جنوبی هم‌زمان با تضعیف وون (KRW)، نظارت بر بازار ارز (FX) را تشدید کرده‌اند و از مرحله «راهنمایی» به سمت «نظارت نزدیک‌تر» حرکت کرده‌اند. «سرویس نظارت مالی» (FSS) چرخه بازبینی موقعیت‌های ارزی (FX positions) بانک‌های بزرگ را از ماهانه به هفتگی کاهش داده و در صورت تثبیت‌نشدن شرایط، ممکن است آن را به مبنای روزانه تغییر دهد. «بانک مرکزی کره» (BoK) و FSS همچنین برای نخستین‌بار طی ۱۴ سال گذشته، قرار است بازرسی‌های مشترکی از بانک‌های اصلی فعال در بازار ارز انجام دهند؛ تمرکز این بازرسی‌ها بر این است که آیا معاملات با هدف جابه‌جا کردن یا «میخکوب کردن» نرخ‌های ارز برای کسب سود نامشروع انجام شده است یا نه؛ و در صورت تخلف، مجازات‌های سخت‌گیرانه اعمال خواهد شد.

USD/KRW پس از صعود تا ۱,۵۵۸ در جمعه گذشته (بالاترین سطح از سال ۲۰۰۹)، اکنون در محدوده ۱,۵۲۰ در حال نوسان و تجمیع است. از ابتدای سال تاکنون، KRW معادل ۵.۴٪ افت کرده و در میان ارزهای آسیایی در رتبه سوم قرار گرفته است؛ پس از INR با ۵.۹٪- و IDR با ۷.۳٪-. در عین حال، KRW در همین هفته بیش از ۲٪ در برابر دلار تقویت شده است. در بازار سهام، شاخص کوسپی (Kospi) با وجود اصلاح بیش از ۱۲٪ از اوج هفته گذشته، از ابتدای سال تاکنون ۸۳٪ رشد کرده است؛ آن هم پس از رشد ۷۶٪ در سال گذشته. فشار بر KRW هم‌زمان با خروج خالص سرمایه‌گذاران خارجی از سهام، افزایش قیمت نفت و عدم‌قطعیت ژئوپلیتیکی مرتبط با خاورمیانه رخ داده است.

اقدام سیاستی به‌عنوان نقطه عطف در ریسک ارزی

ما مداخله مستقیم مقامات کره‌جنوبی را سیگنال روشنی می‌دانیم مبنی بر اینکه تلاش دارند برای USD/KRW یک «سقف» تعریف کنند. تغییر رویکرد از هشدارهای لفظی به نظارت فعال، به این معناست که ریسک یک برگشت تندِ ناشی از سیاست‌گذاری به شکل معناداری افزایش یافته است. فعلاً معتقدیم دوره سودهای آسان از گرفتن پوزیشن فروش (شورت) روی وون به پایان رسیده است.

این سطح از سخت‌گیری نظارتی احتمالاً باعث افزایش نوسان ضمنی (implied volatility) در بازارهای ارز می‌شود و استراتژی‌های آپشن را جذاب‌تر می‌کند. ما فروش پریمیوم روی USD/KRW را زیر نظر داریم؛ زیرا اقدامات دولت می‌تواند در کوتاه‌مدت نرخ را در دامنه‌ای تنگ‌تر «میخکوب» کند. در مقابل، خرید اختیار فروش (put) روی این جفت‌ارز، راهی با ریسک محدود برای کسب سود است؛ اگر مداخله موفق باشد و وون بیش از این تقویت شود.

تداوم ریسک‌های بازار در برابر بنیان‌های قوی

موضع دولت با پشتوانه بنیان‌های مناسب تقویت می‌شود؛ چرا که مازاد تجاری کره‌جنوبی ماه گذشته به نزدیک ۵ میلیارد دلار رسید. با این حال، با باقی ماندن قیمت نفت خام WTI بالای ۸۰ دلار در هر بشکه، یک مانع کلیدی برای اقتصاد وابسته به واردات همچنان پابرجاست. این وضعیت صحنه تقابل میان سیاست رسمی و فشارهای خارجیِ ماندگار را ایجاد می‌کند.

ما همچنین کوسپی را رصد می‌کنیم که با وجود افت اخیر ۱۲٪، هنوز هم از ابتدای سال رشد خیره‌کننده ۸۳٪ دارد. یک اصلاح شدیدتر در بازار سهام می‌تواند به‌راحتی موج جدیدی از خروج سرمایه خارجی را فعال کند و فوراً دوباره فشار را به وون برگرداند. مقامات می‌توانند با سفته‌بازی مقابله کنند، اما اگر احساسات بازار سهام تیره شود، مقابله با یک خروج واقعی سرمایه برایشان دشوار خواهد بود.

تاریخ نشان می‌دهد این مداخلات می‌تواند قاطع باشد؛ همان‌طور که در سال ۲۰۲۲ برای دفاع از ارز، کمپین‌های سنگین فروش دلار انجام شد. با توجه به ریسک گیر افتادن در سمت اشتباه چنین حرکتی، ما در حال کاهش مواجهه با موقعیت‌های خرید (لانگ) USD/KRW هستیم. اقدام محتاطانه این است که صبر کنیم و ببینیم بانک مرکزی کره و FSS تا چه اندازه در دفاع از ارز در برابر بازار مصمم هستند.