نرخهای واقعی منطقه یورو در کنار تورم، تحتتأثیر عوامل ساختاری نیز شکل میگیرند؛ بهطوریکه انبساط مالی و عرضه رکوردی اوراق قرضه، فشار صعودی بر سررسیدهای بلندمدت وارد میکند. به گفته ING، نرخ واقعی ضمنی ۱۰ساله یورو نزدیک به نقطه آغازین آن پیش از شوک جهش قیمت نفت است، با این حال از سال ۲۰۲۴ افزایش یافته؛ حرکتی که تا حدی به بهبود انتظارات رشد منطقه یورو و برنامههای هزینهکرد آلمان با هدف کاهش ریسک «رکود سکولار» نسبت داده میشود.
در ماههای اخیر، ING میگوید نرخهای واقعی ۱۰ساله یورو عمدتاً در مسیر خنثی/کمنوسان معامله شدهاند، در حالیکه نرخهای واقعی آمریکا رشد کرده است؛ واگراییای که در پسزمینه انتشار سنگین اوراق در سطح جهانی رخ میدهد. کوچکسازی ترازنامه ECB میزان ریسک نرخ بهرهای را که بازار باید جذب کند افزایش داده و «صرف سررسید» را بالا میبرد، در حالیکه کسری مالی بزرگ آمریکا نیز به عرضه میافزاید و منحنیهای بازده را شیبدارتر نگه میدارد. در عین حال، گفته میشود قیمت نفت محرک غالب نوسانات روزانه است، اما ING هشدار میدهد هرگونه بازگشت نگرانیهای رشد یا اوجگیری دوباره صحبت از رکود در آمریکا یا منطقه یورو میتواند به سرعت جهت نرخهای واقعی را معکوس کند.
نیروهای ساختاری و تغییر محیط معاملاتی
ما شاهد آن هستیم که نیروهای ساختاری—نه صرفاً ارقام روزانه تورم—نرخهای یورو را به سطوح بالاتر سوق میدهند. عرضه عظیم اوراق دولتی و تداوم هزینهکرد مالی، کف حمایتی برای بازدههای واقعی ایجاد کرده است. این تغییر، از محیط معاملاتی متفاوتی نسبت به سالهای گذشته حکایت دارد.
برای نمونه، بازده واقعی ۱۰ساله آلمان اخیراً از ۰.۵۰٪ عبور کرده است؛ سطحی که نشاندهنده «هزینه واقعی استقراض» برای دولتهاست. این در تضاد آشکار با بازدههای واقعی منفی است که بخش عمده دهه ۲۰۱۰ را تحت سلطه داشت. این فشار صعودی همچنین با آن تقویت میشود که ترازنامه ECB از اوج خود تاکنون بیش از ۱.۵ تریلیون یورو کوچک شده و بدهی بیشتری را برای جذب شدن به بازار واگذار کرده است.
جایگیری (Positioning)، ریسکها و شکنندگی بازار
ما معتقدیم جایگیری در ابزارهای مشتقه باید به نفع نرخهای بلندمدتِ اندکی بالاتر باشد. این میتواند شامل «پرداخت نرخ ثابت» در سوآپهای نرخ بهره ۱۰ساله یا خرید اختیار فروش (Put) روی قراردادهای آتی بوند باشد تا از افزایش بیشتر بازدهها منتفع شود. حجم عظیم انتشار بدهی—بهطوریکه تقویم جدید آلمان برای نیمه دوم ۲۰۲۶ به انتشار ۲۵۰ میلیارد یوروی دیگر بدهی جدید اشاره دارد—از شیبدارتر شدن منحنی بازده حمایت میکند.
با این حال، باید نسبت به نشانههای چرخش تند ناشی از ترسهای رشد هوشیار بمانیم. شاخص فضای کسبوکار IFO آلمان در آخرین گزارش بهطور غیرمنتظره به ۹۲.۵ کاهش یافت و یادآوری کرد که بهبود اقتصادی شکننده است. هرگونه وخامت بیشتر در شاخصهای پیشرو میتواند به سرعت این بازدههای واقعی بالاتر را خنثی کند.
این شکنندگی به این معناست که هرگونه موقعیت «نزولی» بلندمدت روی اوراق باید با یک استراتژی خروج روشن یا اختیارهای حفاظتی همراه شود. ما برای تداوم فشار صعودی بر نرخهای واقعی موقعیت گرفتهایم، اما دادههای رشد آتی را بسیار نزدیک رصد خواهیم کرد تا در صورت دریافت سیگنال زودهنگام، رویکرد خود را تغییر دهیم. محیط فعلی، انعطافپذیری برای معامله در هر دو سوی بازار را میطلبد.
