انتظار میرود بانک ملی لهستان در نشست ۲ ژوئن و پس از آن، نرخ مرجع اصلی خود را در سطح ۳.۷۵٪ حفظ کند؛ موضوعی که پس از انتشار رقم ملایمتر تورم ماه مه تقویت شده و موجب شد شاخص قیمت مصرفکننده (CPI) درون دامنه تحمل بانک مرکزی قرار بگیرد. هدف تورمی ۲.۵٪ با انحراف ±۱ واحد درصد است و دادههای اخیر قیمتی احتمال انقباض پولی در سال جاری را کاهش دادهاند؛ در حالی که سیاستگذاران ارزیابی میکنند شوک قیمت نفت چگونه میتواند به تورم و رشد اقتصادی منتقل شود.
تورم سرفصل CPI در ماه مه به ۳.۱٪ در مقیاس سالانه کاهش یافت؛ در حالی که اجماع بازار ۳.۷٪ بود. همچنین قیمت مواد غذایی تندترین افت ماه مه را از زمان گذار لهستان در اوایل دهه ۱۹۹۰ ثبت کرد. شروط قبلی برای افزایش نرخ بهره حول محور عبور تورم از ۳.۵٪ و تثبیت آن در پیشبینیها شکل گرفته بود؛ اما قرائت جدید این زمانبندی را تغییر میدهد: در سناریوی بدبینانه، تورم تا فصل چهارم ۲۰۲۶ از ۳.۵٪ فراتر نمیرود و در سناریوی خوشبینانهتر ممکن است این اتفاق نه امسال و نه سال آینده رخ دهد. دادههای آوریل نیز از کندی رشد دستمزدها حکایت داشت و همزمان تولید صنعتی و فروش خردهفروشی ضعیفتر شد؛ امری که از تداوم وقفه طولانی در سیاست نرخ بهره تا ۲۰۲۷ حمایت میکند.
چشمانداز سیاست پولی و جایگاهگیری بازار
با توجه به افت غافلگیرکننده تورم لهستان به ۳.۱٪ در ماه مه، انتظار داریم بانک ملی لهستان نرخ بهره کلیدی خود را در نشست فردا و برای آینده قابل پیشبینی در سطح ۳.۷۵٪ نگه دارد. این کاهش غیرمنتظره قیمتها، احتمال هرگونه افزایش نرخ بهره در سال جاری را بهطور بنیادین کاهش میدهد. بنابراین، باید برای محیطی باثباتتر—یا حتی متمایل به انبساط (داویش)—در سیاست پولی جایگاهگیری کنیم.
دادههای اخیر اقتصادی نیز این چشمانداز را تأیید میکند و استدلال برای سیاست سختگیرانهتر را بهمراتب ضعیفتر میسازد. رشد تولید ناخالص داخلی در فصل اول با رقم ملایم ۲.۰٪ نسبت به سال قبل ثبت شد، در حالی که فروش خردهفروشی آوریل عملاً ۱.۸٪ کاهش یافت؛ هر دو پایینتر از پیشبینیها و نشانهای از کند شدن اقتصاد. وقتی هم تورم و هم فعالیت اقتصادی نشانههای سرد شدن دارند، بانک مرکزی انگیزهای برای افزایش هزینه استقراض ندارد.
برای معاملهگران نرخ بهره، این به معنای آن است که میتوان دریافت نرخ ثابت (receive fixed) در سوآپهای نرخ بهره زلوتی لهستان را مدنظر قرار داد. قیمتگذاری بازار که شاید احتمال اندکی برای افزایش نرخ در خود داشت، اکنون باید به سمت پایین تعدیل شود. چنین تعدیلی میتواند دریافت نرخ ثابت—با مبنا قرار دادن نرخ شناور مانند WIBOR سهماهه—را به راهبردی سودآور تبدیل کند، زیرا انتظارات در حال تغییر است.
پیامدهای ارزی و ریسکهای کلیدی
از منظر ارز، بانک مرکزیِ در حالت توقف (on hold) برای زلوتی جذابیت کمتری دارد؛ بهویژه اگر سایر بانکهای مرکزی موضعی تهاجمی (هاوکیش) حفظ کنند. میتوان این دیدگاه را با خرید اختیار خرید (call) روی جفتارزهایی مانند EUR/PLN بیان کرد که در صورت تضعیف زلوتی در برابر یورو سود میدهد. علاوه بر این، با قابلپیشبینیتر شدن مسیر NBP، انتظار داریم نوسانپذیری ارزی کاهش یابد؛ بنابراین میتواند زمان مناسبی برای فروش اختیارهایی مانند استرَنگل (strangle) جهت دریافت پرمیوم باشد.
با نگاه به گذشته، NBP سابقه دورههای طولانی نرخهای ثابت را دارد؛ برای نمونه، نرخ کلیدی را از ۲۰۱۵ تا ۲۰۲۱ علیرغم تغییرات گوناگون اقتصادی در سطح ۱.۵۰٪ نگه داشت. این سابقه نشان میدهد آستانه شروع یک چرخه جدید افزایش نرخ بهره بسیار بالا است و دیدگاه ما مبنی بر ماندن آنها در حاشیه را تقویت میکند. انتظار داریم این الگوی «ثبات» تا مدت زیادی در سال ۲۰۲۷ نیز ادامه داشته باشد.
ریسک اصلی این راهبرد همچنان شوک نفتیِ اشارهشده است؛ زیرا جهش ناگهانی قیمت انرژی میتواند تورم را دوباره شعلهور کند و سیاستگذاران را وادار سازد در موضع خود تجدیدنظر کنند. باید قیمت نفت برنت را زیر نظر داشت که اخیراً دوباره به بالای ۸۰ دلار در هر بشکه بازگشته است؛ زیرا این عامل اصلی است که میتواند روند فعلی کاهش تورم را مختل کند. این فشار بیرونی همچنان متغیر کلیدی است که میتواند محاسبات NBP را بهسرعت تغییر دهد.
