آخرین حراج اوراق خزانه‌داری آمریکا با سررسید چهار هفته‌ای با نرخ ۳.۶۳٪ تسویه شد؛ این رقم نسبت به حراج قبلی که ۳.۶۱٪ بود، افزایش دارد. این تغییر نشان می‌دهد هزینه تامین مالی کوتاه‌مدت دولت همچنان در محدوده میانی ۳٪ باقی مانده است، در حالی‌که دولت تامین مالی کوتاه‌مدت خود را با انتشار منظم «اسناد خزانه» (Treasury bills؛ اوراق بدهی کوتاه‌مدت دولت که معمولاً تا یک‌سال سررسید دارند) تمدید می‌کند.

افزایش ۲ «نقطه پایه» (basis point؛ هر نقطه پایه برابر ۰.۰۱٪ است) در «نرخ نهایی/بالاترین نرخ پذیرفته‌شده» (high rate؛ بالاترین نرخ بازدهی که در حراج پذیرفته می‌شود و عملاً نرخ مرجع حراج را تعیین می‌کند) بیانگر سفت‌تر شدن جزئی شرایط تقاضا در کوتاه‌ترین بخش منحنی بازده نسبت به حراج قبلی است. اسناد چهار هفته‌ای همچنان شاخصی تحت‌نظر برای «قیمت‌گذاری مدیریت نقدینگی» (cash-management pricing؛ شیوه قیمت‌گذاری ابزارهای خیلی کوتاه‌مدت برای پارک نقدینگی) و «نقدشوندگی» (liquidity؛ امکان خریدوفروش سریع با هزینه کم) هستند و نتیجه جدید، بازدهی مرجع را برای بخش تازه منتشرشده تعیین می‌کند.

تغییر انتظارات درباره کاهش نرخ و جای‌گیری معامله‌گران

افزایش جزئی بازدهی اسناد چهار هفته‌ای تا ۳.۶۳٪ نشان می‌دهد بازار تا حدی نسبت به سرعت «کاهش نرخ بهره» توسط فدرال رزرو (بانک مرکزی آمریکا) تردید پیدا کرده است. این رشد هرچند کوچک است، اما می‌گوید هزینه استقراض کوتاه‌مدت کمی در حال بالا ماندن است. از نگاه ما، این موضوع به تغییر محدود احساس بازار پس از انتشار داده‌های اقتصادی نسبتاً مقاوم برمی‌گردد.

این تغییر احتمالاً تحت تاثیر داده‌هایی است که نشان می‌دهد تورم همچنان پایین نمی‌آید: آخرین عدد «شاخص قیمت مصرف‌کننده» (Consumer Price Index یا CPI؛ معیار اصلی سنجش تورم در سبد مصرفی خانوار) برای آوریل ۲۰۲۶ برابر ۳.۱٪ اعلام شد که کمی بالاتر از پیش‌بینی‌ها بود. در کنار آن، گزارش قوی اشتغال آوریل که ۲۱۰ هزار شغل اضافه کرد و نرخ بیکاری را در ۳.۸٪ نگه داشت، باعث می‌شود فدرال رزرو انگیزه کمتری برای کاهش سریع و پرشمار نرخ‌ها داشته باشد. اکنون احتمال می‌دهیم «کمیته بازار آزاد فدرال» (Federal Open Market Committee یا FOMC؛ نهاد تصمیم‌گیر درباره نرخ بهره آمریکا) در نشست پیش‌روی ژوئن پیام «مکث» در تغییر نرخ‌ها بدهد.

در واکنش، جای‌گیری خود را در «قراردادهای آتی نرخ بهره کوتاه‌مدت» (short-term interest rate futures؛ ابزار مشتقه برای معامله روی مسیر آینده نرخ‌های کوتاه‌مدت) مانند قراردادهایی که «SOFR» را دنبال می‌کنند تنظیم می‌کنیم. «SOFR» (Secured Overnight Financing Rate؛ نرخ تامین مالی یک‌روزه با وثیقه در بازار آمریکا و نرخ مرجع جدید به‌جای LIBOR) مبنای بسیاری از معاملات نرخ بهره است. بازار در حال حاضر تقریباً نزدیک به دو نوبت کاهش کامل نرخ تا پایان ۲۰۲۶ را در قیمت‌ها لحاظ کرده که ما آن را خوش‌بینانه می‌دانیم. ما فرصت را در فروش قراردادهای آتی می‌بینیم که روی نرخ سیاستی بالاتر در پایان سال نسبت به چیزی که اکنون از قیمت‌ها برداشت می‌شود شرط می‌بندند.

پوشش نوسان، راهبرد سهام و چشم‌انداز دلار

این ابهام درباره مسیر فدرال رزرو احتمالاً «نوسان» (volatility؛ شدت بالا و پایین شدن قیمت‌ها در بازه کوتاه) بازار را از سطح فعلی که پایین است بالاتر می‌برد. با توجه به اینکه شاخص «VIX» (معیار انتظارات نوسان بازار سهام آمریکا بر پایه اختیار معامله‌های S&P 500 و معروف به شاخص ترس) اخیراً نزدیک ۱۷ معامله شده که از نظر تاریخی سطحی متوسط رو به پایین است، ما «اختیار خرید» (call option؛ حق خرید یک دارایی/شاخص با قیمت مشخص تا زمان معین) روی این شاخص را راهی کم‌هزینه‌تر برای پوشش ریسک جهش نوسان می‌دانیم. چنین جهشی می‌تواند با لحن «انقباضی‌تر» (hawkish؛ تمایل به سخت‌گیری پولی و نرخ‌های بالاتر) از سوی مقامات فدرال رزرو در هفته‌های آینده ایجاد شود.

در حوزه «مشتقات سهام» (equity derivatives؛ ابزارهایی مثل اختیار معامله و آتی که ارزششان از سهام/شاخص می‌آید)، این فضا به رویکرد دفاعی‌تر نیاز دارد، به‌ویژه برای بخش‌های حساس به نرخ بهره مانند فناوری و شرکت‌های رشدیِ زیان‌ده. ما خرید «اختیار فروشِ حمایتی» (protective put؛ اختیار فروش برای محدود کردن زیان در صورت افت بازار) روی شاخص «نزدک ۱۰۰» را بررسی می‌کنیم. این راهبرد کمک می‌کند اگر بازار سناریوی «نرخ بهره بالاتر برای مدت طولانی‌تر» (higher-for-longer؛ ماندگاری نرخ‌های بالا) را دوباره قیمت‌گذاری کرد و افتی رخ داد، ارزش پرتفوی کمتر آسیب ببیند.