حسابهای جلسه اخیر بانک مرکزی اروپا (ECB) نشان میدهد سیاستگذاران بهطور فزایندهای بر ریسکهای تورمیِ ماندگار متمرکز شدهاند؛ بهطوریکه شورای حکام، تراز ریسکها را نسبت به برآوردهای پایه کارکنان، متمایل به سمت بالا ارزیابی کرده است. تورم سرفصل از نظر آنان قرار است در طول تابستان بیشتر افزایش یابد و در نیمه نخست ۲۰۲۷ بالاتر از هدف ۲٪ باقی بماند؛ هرچند مسیر کارکنان از پیش تقریباً سه افزایش ۲۵ واحد پایهای نرخ را در خود لحاظ کرده است. اعضا همچنین هشدار دادند اگر قیمتهای انرژی مطابق منحنیهای آتی کاهش نیابد، تورم بالاتر از هدف میتواند ماندگارتر از انتظار باشد.
در بحثها به این انتظار اشاره شد که شوک فعلی انرژی نسبت به دوره قبلی کوتاهعمرتر خواهد بود، اما شرکتها و نیروی کار سریعتر واکنش نشان میدهند، زیرا تورم در تصمیمگیریها نقش پررنگتری یافته است. سیاستگذاران گفتند تنگتر شدن شرایط مالی از زمان آغاز جنگ تاکنون اثر بازدارنده محدودی بر فعالیت داشته، هرچند برخی معتقد بودند بازدهیهای بلندمدت بالاتر و سختگیرانهتر شدن استانداردهای اعطای وام بانکی باید بهتدریج تقاضای اعتبار را محدود کند، بر سرمایهگذاری فشار بیاورد و شتاب را کاهش دهد. در حوزه ارتباطات، ECB توافق کرد بیطرف بماند و از هرگونه سیگنالدهی درباره چرخه طولانی افزایش نرخ یا یک حرکت یکباره اجتناب کند؛ یورو تغییر محسوسی نکرد و EUR/USD با ۰.۱۶٪ رشد به حدود ۱.۱۴۳۵ رسید.
نگرانیهای غیرعلنی ECB و پیامدهای بازار
به نظر ما بانک مرکزی اروپا در خلوت، بیش از آنچه بیانیههای رسمیاش نشان میدهد، از تورم نگران است. ریسک این است که فشارهای قیمتی برای مدت طولانیتری بالا بماند و ECB را به اقدام تهاجمیتری نسبت به آنچه بازار انتظار دارد وادار کند. این موضوع برای ما فرصت ایجاد میکند، زیرا قیمتگذاری فعلی بازار ممکن است بیش از حد آسودهخاطر باشد.
آخرین داده شاخص هماهنگ قیمت مصرفکننده منطقه یورو (HICP) برای ژوئن ۲۰۲۶ عدد سرسخت ۲.۸٪ را نشان داد که علامت چندانی از بازگشت به هدف ۲٪ ندارد. با توجه به اینکه تورم هسته نیز بالای ۲.۵٪ چسبنده مانده است، نگرانی ECB مبنی بر تداوم تورم تا ۲۰۲۷ هرچه بیشتر موجه به نظر میرسد. ما معتقدیم این دادهها از موضع تهاجمیتر (هاوکیشتر) بانک مرکزی در ادامه سال جاری حمایت میکند.
چیدمان برای نرخهای بالاتر و نوسان بازار
با این چشمانداز، باید برای نرخهای بهره کوتاهمدت بالاتر در منطقه یورو موقعیتگیری کنیم. بازار پیشاپیش بخشی از انقباض را قیمتگذاری کرده است؛ بهطوریکه قراردادهای آتی یوریبور دسامبر ۲۰۲۶ نرخ سیاستی نزدیک ۳.۵۰٪ را القا میکنند، اما این حسابهای ECB نشان میدهد نرخ نهایی میتواند بالاتر باشد. میتوان این دیدگاه را با گرفتن موقعیت در سوآپهای نرخ بهره یا با فروش (شورت) قراردادهای آتی نرخ بهره سررسیدهای نزدیک بیان کرد.
تمرکز بر قیمتهای انرژی یک هشدار کلیدی است که نباید نادیده گرفت. قیمت گاز طبیعی اروپا اخیراً اندکی بالا رفته است؛ بهطوریکه قراردادهای آتی TTF هلند برای ماه پیشرو طی چند هفته گذشته در پی نگرانیهای عرضه، ۱۲٪ رشد کرده و به حدود ۴۲ یورو به ازای هر مگاواتساعت رسیده است. اگر این روند ادامه یابد، مستقیماً سناریوی بدبینانهتر ECB درباره تورم را تقویت میکند و استدلال برای نرخهای بالاتر را محکمتر میسازد.
تلاش ECB برای «ارتباطات بیطرف» عدمقطعیت ایجاد میکند؛ چیزی که معمولاً به افزایش نوسان بازار منجر میشود. میتوانیم از اختیار معامله برای بهرهبرداری از این ظرفیت نوسان قیمتی در هفتههای پیشرو استفاده کنیم. برای نمونه، خرید اختیار خرید (Call) روی EUR/USD میتواند راهی کمریسک برای کسب سود باشد اگر ECB ناچار به حرکتی غافلگیرکننده و تهاجمی شود.
این وضعیت یادآور دوره ۲۰۲۲-۲۰۲۳ است؛ زمانی که بانکهای مرکزی پیوسته از منحنی عقب بودند و ناچار شدند نرخها را تهاجمیتر از برآوردهای اولیه افزایش دهند. تاریخ نشان میدهد وقتی سیاستگذاران تا این حد از ریسکهای صعودی تورم نگراناند، در نهایت بر اساس آن عمل میکنند. انتظار داریم بازار بهتدریج در طول تابستان نسبت به این واقعیت بیدار شود.
