طبق گفته اقتصاددانان سوسیته ژنرال، تورم منطقه یورو هنوز اثرات غیرمستقیم شوک انرژی را نه در قیمت مواد غذایی و نه در قیمت کالاها نشان نداده است. پویاییهای کوتاهمدت تحت تأثیر کاهش برنت قرار دارد؛ عاملی که انتظار میرود تورم سرفصل را در ماه ژوئیه به ۲.۵۵٪ در مقیاس سالانه برساند، در حالی که انتقال با تأخیر قیمتهای انرژی در سطح بالادستی به قیمتهای مصرفکننده همچنان کامل نشده است.
با این حال، بانک همچنان انتظار دارد انتقال با تأخیر (pass-through) موجب افزایش تورم هسته شود و در کنار اثرات مرتبط با شرایط آبوهوایی، تورم مواد غذایی نیز در اواخر ۲۰۲۶ بالا برود؛ هرچند اکنون برآورد میشود این فشارها ضعیفتر از تخمینهای قبلی باشند. این بانک به الگوی معمولی اشاره میکند که در آن تورم مواد غذایی و تورم هسته حدود ۱۶ ماه پس از یک شوک انرژی به اوج میرسند؛ بنابراین بخشی از اثرات هنوز وارد چرخه قیمتها نشده است. جدا از این موضوع، کاهش قیمت انرژی پیشبینی تورم سرفصل را در کل سال ۲۰۲۶ حدود ۰.۵ واحد درصد پایین آورده و اکنون اوج تورم سرفصل مشروط به پابرجا ماندن MoU در اواخر ۲۰۲۶ در سطح ۳٪ دیده میشود.
تمرکز بازار و وقفه تورمی
به نظر میرسد بازار بر تسکین فوری ناشی از کاهش قیمت انرژی تمرکز کرده است. با توجه به برآورد سریع (Flash) اخیر یورواستات برای ژوئن که تورم سرفصل را ۲.۶٪ نشان داد و تثبیت نفت برنت در حوالی ۷۵ دلار به ازای هر بشکه، بسیاری در حال قیمتگذاری برای تداوم روند نزولی هستند. ما معتقدیم این نگاه کوتاهبینانه است و اثرات با تأخیر شوکهای انرژی قبلی را نادیده میگیرد.
این الگو را پیشتر دیدهایم؛ بهویژه پس از جهش قیمت انرژی در ۲۰۲۱-۲۰۲۲ که تورم هسته مدتها پس از اوجگیری قیمت انرژی همچنان شتاب گرفت. شواهد تاریخی از وقفهای حدود ۱۶ ماه برای انتقال کامل به قیمت کالاهای هسته و مواد غذایی حکایت دارد. این بدان معناست که فشارهای تورمی ابتدای امسال و اواخر سال گذشته هنوز بهطور کامل در قیمت کالاها و خدمات روزمره منعکس نشدهاند.
پیامدهای راهبردی و فرصتهای بازار
این وضعیت در هفتههای پیشرو برای معاملهگران مشتقه یک فرصت ایجاد میکند. ما برخلاف احساس غالب بازار، برای تورم بالاتر در نیمه دوم ۲۰۲۶ ارزش موقعیتگیری قائل هستیم. به نظر میرسد سوآپهای تورمی با مرجع Q4 2026 یا ابتدای ۲۰۲۷ با توجه به انتظار ما برای شروع دوباره روند افزایشی تورم هسته و مواد غذایی، دچار قیمتگذاری نادرست هستند.
بنابراین، در حال بررسی ورود به موقعیتهای خرید (Long) روی قراردادهای فوروارد تورم هستیم. بازار فعلاً تورم پایان ۲۰۲۶ را حدود ۲.۴٪ قیمتگذاری میکند، اما ما مسیر روشنی به سمت اوج ۳٪ در اواخر سال میبینیم. این شکاف میتواند با آشکار شدن اثرات غیرمستقیمِ با تأخیر در انتشار دادههای رسمی در پاییز امسال، پتانسیل صعود قابل توجهی ایجاد کند.
تابع واکنش بانک مرکزی اروپا نیز در این میان کلیدی است. بازگشت تورم هسته میتواند سیاستگذاران را ناچار کند موضعی انقباضیتر (هاوکیش) از آنچه اکنون انتظار میرود اتخاذ کنند و از این مسیر فشار صعودی بر نرخهای بهره کوتاهمدت وارد شود. اختیارمعاملهها (Options) روی قراردادهای آتی EURIBOR که در اواخر سال سررسید میشوند میتواند ابزار مؤثری برای موقعیتگیری نسبت به احتمال غافلگیری سیاستی باشد.
در حالی که افت اخیر هزینههای انرژی پیشبینی کلی ما برای ۲۰۲۶ را حدود نیم واحد درصد کاهش داده، پویایی اصلیِ انتقال با تأخیر همچنان برقرار است. ریسک اصلی این است که این انتقال ضعیفتر یا با تأخیر بیشتری نسبت به آنچه مدلهای ما نشان میدهند رخ دهد. با این حال، قیمتگذاری فعلی نسبت ریسک به بازده مطلوبی برای شرطبندی روی این سناریو فراهم میکند که تورم سرسختتر از چیزی باشد که بازار اکنون انتظار دارد.
