BNY اعلام کرد اوراق قرضه چین با وجود بالا رفتن انتظارات تورمی در جهان (یعنی بازارها فکر می‌کنند تورم در آینده بیشتر می‌شود) مقاوم مانده‌اند. در عین حال، تازه‌ترین آمار تورم داخلی نشان می‌دهد رشد قیمت‌ها سریع‌تر شده، چون فشارهای عرضه جهانی (کمبود و گران شدن نهاده‌ها و کالاها) با یک بهبود دوره‌ای اقتصاد (افزایش موقت فعالیت اقتصادی در چرخه) هم‌زمان شده است. با وجود این لحن قوی‌تر، فضای کلی همچنان زیر تاثیر موانع رشد اقتصادی است و دولت هم از یک کارزار تازه «ضد اینولوشن» خبر داده که هدفش مهار رقابت افراطی و فرسایشی میان شرکت‌هاست.

نرخ‌های کوتاه‌مدت (بازدهی اوراق با سررسید نزدیک) روز دوشنبه به پایین‌ترین سطح تاریخی رسید. این موضوع دیدگاه بازار را تقویت می‌کند که فشارهای ضدتورمی (کُند شدن رشد قیمت‌ها) هنوز وجود دارد و همچنان از بازار اوراق حمایت می‌کند. با وجود این مقاومت، و در کنار خریدهای نسبتاً خوب یوان چین (CNY) در این ماه، شرایط نشان می‌دهد ممکن است با «بازمتوازن‌سازی پرتفوی‌ها» (تغییر وزن دارایی‌ها در سبد سرمایه‌گذاری) از مسیر افزایش سرمایه‌گذاری در اوراق بدهی، یوان فروخته شود؛ حتی در حالی که سایر بازارهای اوراق به تغییر دوباره قیمت‌گذاری تورم (بازارها تورم بالاتری را در قیمت‌ها لحاظ می‌کنند) واکنش منفی‌تری نشان داده‌اند.

واگرایی در بازار اوراق و فشار بر یوان

در بازارها واگرایی روشنی دیده می‌شود: اوراق چین ثابت مانده اما اوراق جهانی دیگر به دلیل ترس از تورم افت کرده‌اند (یعنی قیمت اوراق پایین آمده و بازدهی بالا رفته). این مقاومت، همراه با ورود سرمایه در هفته‌های اخیر، باعث می‌شود یوان چین در برابر فشار فروش آسیب‌پذیرتر به نظر برسد. احتمال «بازمتوازن‌سازی» بالاست، چون سرمایه‌گذاران ممکن است از اوراق بدهی چین که نسبتاً گران شده‌اند خارج شوند و وزن دارایی‌های خود را تغییر دهند.

برای عددی کردن موضوع: بازدهی اوراق دولتی ۱۰ساله چین این فصل نزدیک ۲.۴٪ تقریباً ثابت مانده، اما بازدهی اوراق ۱۰ساله خزانه‌داری آمریکا (U.S. Treasury؛ اوراق بدهی دولت آمریکا) هفته گذشته به ۴.۹٪ رسید. بازتر شدن این فاصله، جذابیت نگهداری دارایی‌های «بر پایه یوان» (دارایی‌هایی که به یوان قیمت‌گذاری شده‌اند) را کمتر می‌کند. از نگاه ما این موضوع در هفته‌های آینده باعث اصلاح پرتفوی‌ها و کاهش نگهداری CNY می‌شود.

با این چشم‌انداز، به خرید «اختیار خرید» دلار آمریکا در برابر یوان (USD/CNY) فکر می‌کنیم. اختیار خرید (Call Option) قراردادی است که حق خرید یک دارایی را با قیمت مشخص تا تاریخ معین می‌دهد؛ در اینجا یعنی گرفتن موقعیت برای ضعیف‌تر شدن یوان، با ریسک مشخص و محدود (زیان معمولاً به مبلغ پرداختی برای اختیار محدود است). انتظار داریم جریان‌های بازمتوازن‌سازی از ژوئن شروع کند و نرخ USD/CNY را بالاتر ببرد (یعنی برای خرید هر دلار، یوان بیشتری لازم شود).

ضعف اقتصادی و فرصت‌های بازار

اگرچه شاخص قیمت مصرف‌کننده چین (CPI؛ معیار تورم مصرف‌کننده) در آوریل ۲۰۲۶ به ۱.۱٪ رسید، این عدد در مقایسه با روندهای جهانی پایین است و بعید است سیاست‌گذاری را تغییر دهد. مهم‌تر، شاخص مدیران خرید تولیدی کایشین (Caixin Manufacturing PMI؛ نظرسنجی از بنگاه‌ها درباره وضعیت تولید. عدد بالای ۵۰ یعنی رشد و زیر ۵۰ یعنی انقباض) برخلاف انتظار به ۴۹.۸ افت کرد که نشانه بازگشت ضعف اقتصادی است. این موضوع روایت «سیاست پولی آسان/انبساطی» را تقویت می‌کند (یعنی نرخ‌ها پایین می‌ماند و تامین مالی راحت‌تر است) و می‌تواند فشار بیشتری بر ارز وارد کند.

این فضا یادآور واگرایی سیاستی سال ۲۰۱۵ است که به دوره‌ای طولانی از خروج سرمایه انجامید. با توجه به اینکه نرخ‌های کوتاه‌مدت چین هنوز نزدیک کف تاریخی است، تمرکز بانک مرکزی بیشتر بر حمایت از رشد است نه دفاع از ارزش ارز. انتظار داریم این رویکرد، بازمتوازن‌سازی مورد انتظار را سریع‌تر کند.

به همین دلیل، در بازار نوسان هم فرصت می‌بینیم. «نوسان ضمنی» (Implied Volatility؛ نوسانی که از قیمت اختیارها برداشت می‌شود و انتظار بازار از شدت نوسان آینده را نشان می‌دهد) در یوان برون‌مرزی (USD/CNH؛ نسخه قابل معامله یوان خارج از سرزمین اصلی چین) نزدیک ۴.۵٪ است؛ سطحی که با توجه به احتمال یک حرکت تند، از نظر ما پایین است. در حال بررسی «استراتژی‌های اختیار معامله» هستیم که با بالا رفتن نوسان ارز سود می‌دهند (مثلاً موقعیت‌هایی که از گران شدن اختیارها در اثر افزایش نوسان بهره می‌برند).